Comprender la liquidez criptográfica: qué significa y cómo se mide

Puntos clave

• La liquidez se mide mejor mediante los costes de ejecución reales: el diferencial efectivo, el déficit de implementación y el deslizamiento, en lugar de solo los diferenciales cotizados.

• Los mercados de criptomonedas están fragmentados, con operaciones las 24 horas del día, los 7 días de la semana, en CEX y DEX, lo que provoca diferencias en los precios, la profundidad y la fiabilidad.

• Los CEX y los DEX proporcionan liquidez de forma diferente: libros de órdenes a través de creadores de mercado frente a fondos comunes AMM, cada uno con riesgos y dinámicas de ejecución distintos.

En cualquier mercado, tres señales de microestructura determinan la liquidez: el diferencial entre la oferta y la demanda (diferencia entre la oferta más alta y la oferta más baja), la profundidad de reposición en los niveles de precios cercanos al precio medio y el impacto en el precio (deslizamiento) de la ejecución de un volumen de orden determinado. Estos conceptos provienen de los mercados tradicionales y también se aplican a los activos digitales [1].

Definición de trabajo: Un mercado es «más líquido» cuando los diferenciales son más estrechos, la profundidad es mayor cerca del precio medio y los costes de ejecución para un tamaño de orden determinado son más bajos, si el resto de factores se mantienen iguales. La liquidez puede desaparecer repentinamente cuando cambian las condiciones (véase Fragmentación y riesgos).

Hay dos medidas del coste de ejecución que merecen ser destacadas para los profesionales: (1) el diferencial efectivo, que compara el precio de ejecución de una operación con el punto medio en el momento de la orden; y (2) el déficit de ejecución, que compara la ejecución final con un precio de referencia (llegada o decisión), teniendo en cuenta las ejecuciones parciales y el momento. Ambas son más informativas que los diferenciales cotizados por sí solos, ya que incorporan las ejecuciones reales y el deslizamiento temporal [2].

En el ámbito de las criptomonedas, los tamaños de los ticks, las estructuras de comisiones y los incentivos para los creadores y tomadores pueden determinar cómo se presentan los diferenciales y la profundidad en las pantallas. Una plataforma puede mostrar un diferencial estrecho con un tamaño reducido, que puede desaparecer una vez que se empieza a operar; otra puede mostrar un diferencial más amplio, pero con una liquidez más profunda y resistente una vez que las órdenes interactúan. La conclusión práctica: mida lo que realmente paga, no solo lo que ve en un momento dado.

Cómo la estructura del mercado criptográfico determina la liquidez (24/7, múltiples plataformas, fragmentación)

Las operaciones con criptomonedas se realizan las 24 horas del día, los 7 días de la semana, en numerosas bolsas centralizadas (CEX) y descentralizadas (DEX). Esta estructura multisede genera una fragmentación estructural: los precios y la profundidad pueden variar entre las distintas sedes debido a las fricciones normativas, el acceso de los participantes, la latencia, las tarifas y la concentración de inventario. Los análisis de instituciones públicas y proveedores de datos de mercado revelan que las discrepancias suelen ser modestas en regímenes tranquilos, pero se amplían en mercados rápidos, siendo los mercados más pequeños y los pares menos líquidos los más afectados [3].

La fragmentación es importante desde el punto de vista operativo. Los datos de órdenes y cotizaciones pueden quedar obsoletos en los distintos mercados durante periodos de alta volatilidad; algunos mercados limitan las API o sufren interrupciones; y las latencias de liquidación en cadena y la dinámica del gas pueden cambiar rápidamente. Todo ello puede crear ventanas en las que la liquidez mostrada no sea ejecutable, lo que provoca un aumento de los deslizamientos y los rechazos. Las políticas señalan que las limitaciones técnicas y las opciones de descentralización pueden afianzar la fragmentación, lo que hace improbable una coordinación perfecta [6].

Un enfoque sólido consiste en crear conectividad entre los mercados y un enrutamiento inteligente de órdenes que tenga en cuenta las diferencias en las frecuencias de actualización, los tamaños mínimos de las órdenes, los niveles de comisiones y el comportamiento de rechazo. La supervisión debe incluir la alineación de precios entre mercados, las probabilidades de ejecución por tipo de orden y las métricas de tiempo de cancelación/sustitución, de modo que las estrategias puedan degradarse de forma adecuada cuando cambien las condiciones.

De dónde proviene la liquidez criptográfica: libros de órdenes CEX frente a AMM DEX

CEX (libros de órdenes)

Los creadores de mercado profesionales cotizan precios bidireccionales, gestionan el inventario y el riesgo. En condiciones normales, ayudan a reducir los diferenciales y a alinear los precios en todos los mercados mediante el reequilibrio y el arbitraje. Su capacidad y apetito de riesgo varían en función de la volatilidad y las condiciones de financiación. Los tipos de órdenes (límite, mercado, inmediato o cancelar, ejecutar o cancelar) y las reglas de prioridad influyen en la calidad de la ejecución realizada, especialmente en el caso de importes nocionales más elevados que abarcan varios niveles del libro.

DEX/AMM (CFMM)

Los AMM agrupan la liquidez en contratos inteligentes; los creadores de mercado de función constante (por ejemplo, el diseño de producto constante x·y=k) fijan los precios de forma algorítmica a partir de los saldos del fondo común. Estos diseños amplían el acceso a la creación de mercado y pueden proporcionar cotizaciones continuas sin un intermediario centralizado, pero introducen dinámicas de ejecución distintas. El impacto en los precios crece con el tamaño de la operación en relación con la profundidad del fondo común; las comisiones y los flujos de arbitraje influyen en los resultados obtenidos; y los rendimientos de los proveedores de liquidez (LP) dependen de la trayectoria y son sensibles a la volatilidad y a la selección del nivel de comisiones [7].

Riesgos de las finanzas descentralizadas (DeFi)

Las DeFi también conllevan riesgos relacionados con los contratos inteligentes, los oráculos, la gobernanza y la divulgación. El diseño de los oráculos afecta a la rapidez con la que se reflejan los precios externos; los cambios en la gobernanza pueden alterar los parámetros que determinan la calidad de la ejecución; y el valor extraíble (MEV) puede influir en el orden y la rentabilidad de las transacciones relacionadas con sus operaciones [8][9].

Supuestos (matemáticas ilustrativas de IL)

Los ejemplos comunes de «pérdida del 5,72 % si el precio se duplica» suponen un fondo común de productos constante al 50 %, un arbitraje sin fricciones que vuelve al valor de Oracle, sin comisiones ni incentivos, y una comparación instantánea con una referencia de compra y mantenimiento. Los resultados reales varían en función de las comisiones, los tokens de incentivo, la trayectoria del precio, el MEV y la volatilidad; estas cifras son didácticas, no predictivas [7].

Por qué es importante la liquidez de las criptomonedas (calidad de ejecución y funcionamiento del mercado)

Una mayor liquidez observada suele coincidir con diferenciales más ajustados y un menor deslizamiento realizado para un tamaño de orden determinado en condiciones normales. Los resultados siguen dependiendo del mercado, el par, el tipo de orden, el régimen del mercado y la velocidad de los flujos, especialmente en mercados fragmentados en los que la profundidad mostrada puede ser escasa o transitoria. En regímenes tranquilos, los libros de órdenes más profundos pueden ayudar a absorber las perturbaciones; en situaciones de tensión, los ajustes asincrónicos entre mercados y fondos comunes pueden amplificar las distorsiones y ampliar las bases entre mercados.

Cómo medir la liquidez (métricas y errores comunes)

• Diferencial entre precio de compra y venta (absoluto y %). Los diferenciales más estrechos tienden a reducir los costes de transacción inmediatos. Es preferible utilizar el diferencial efectivo o el déficit de ejecución para reflejar los costes reales de las órdenes negociables.

• Profundidad del mercado cerca de la parte superior del libro. La profundidad cercana al precio medio es más viable que las cotizaciones alejadas del mercado. La profundidad mostrada puede cambiar a medida que opera, y los mercados/pools se actualizan a diferentes velocidades.

• Desviación realizada por tamaño y tiempo de la orden. Analizar las ejecuciones históricas en distintos mercados/pares. La fragmentación y la provisión de liquidez variable hacen que los resultados dependan del régimen (los catalizadores macroeconómicos son importantes).

• Cobertura de mercados y pares. Más listados ≠ mejor ejecución. Inspeccione el volumen sostenido, la profundidad constante y la fiabilidad (tiempo de inactividad/paradas/liquidación). Las investigaciones del sector público hacen hincapié en la fragmentación estructural.

• Procedencia y calidad de los datos. Esté atento al volumen inflado/no económico. Utilice proveedores con métodos auditables y verifique los datos siempre que sea posible.

Al comparar los diferenciales, normalícelos por precio para obtener un diferencial porcentual, de modo que las comparaciones entre activos sean significativas. Por ejemplo, un diferencial de 0,50 $ en un activo de 1000 $ (5 pb) es muy diferente de un diferencial de 0,50 $ en un activo de 10 $ (500 pb). El diferencial efectivo reduce ambos lados del mercado a una única medida realizada basada en su ejecución, lo que resulta útil para algoritmos que alternan entre órdenes secundarias pasivas y agresivas [1][2].

La profundidad debe muestrearse a múltiples distancias del punto medio (por ejemplo, ±5 bps, ±10 bps, ±25 bps) para capturar cómo se reduce la liquidez a medida que se recorre el libro. En los fondos comunes en cadena, los «segmentos de profundidad» equivalentes pueden aproximarse mediante la curva de precios del fondo común y los saldos actuales, pero hay que recordar que el arbitraje y el MEV pueden desplazar el punto de ejecución con respecto a una lectura ingenua de la curva.

Los estudios sobre desviaciones realizadas deben segmentarse por hora del día y por ventanas de eventos (por ejemplo, publicaciones económicas, actualizaciones de protocolos), ya que la calidad de la ejecución suele degradarse durante los picos de flujo correlacionado. Vincule el análisis a sus tamaños nocionales habituales y tenga en cuenta los efectos de la posición en la cola para las órdenes pasivas en mercados con prioridad por orden de llegada.

Las métricas de cobertura de los centros y los pares deben penalizar los datos poco fiables. Un par que parece líquido pero que con frecuencia se detiene, rechaza órdenes o muestra patrones de volumen sospechosos no es adecuado para la mejor ejecución. Considere la posibilidad de añadir una puntuación de fiabilidad del centro que combine el tiempo de actividad, la latencia de cancelación/sustitución, las tasas de rechazo de órdenes y la coherencia de los datos en todos los puntos finales.

En cuanto al origen de los datos, busque proveedores que revelen las reglas de conciliación comercial, los filtros de valores atípicos y la metodología para gestionar las operaciones propias y las operaciones ficticias. Compare los datos del libro de órdenes y las operaciones con una segunda fuente durante situaciones de estrés para detectar desviaciones silenciosas en los datos que puedan afectar al enrutamiento.

Formas prácticas y no prescriptivas en que las instituciones evalúan la liquidez

• Mida lo que realmente paga/recibe. Realice un seguimiento del déficit de implementación y la difusión efectiva por lugar/par/tipo de orden; compare con los puntos de referencia, no solo con las cotizaciones.

• Comparar lugares y rutas de referencia. Comparar tasas de llenado, rechazos y desviaciones para tamaños de pedidos representativos y momentos del día.

• Supuestos de pruebas de estrés. Vuelva a ejecutar el mismo perfil de órdenes durante periodos de volatilidad o catalizadores conocidos para observar la degradación y el impacto en el mercado.

• Valide los datos de forma cruzada. Utilice múltiples proveedores para obtener profundidad, operaciones y precios de referencia; concilie las discrepancias casi en tiempo real.

• Para la ejecución en cadena. Modelar los niveles de comisiones, IL, MEV y el comportamiento de Oracle para los grupos objetivo; documentar las hipótesis y los umbrales de supervisión.

Un manual ligero para nuevas parejas o locales:

1. diferencial/profundidad/volatilidad de referencia y calcular una tasa de participación objetivo;

2. negociar en papel un calendario de fraccionamiento y registrar las ejecuciones hipotéticas;

3. Realizar una prueba piloto a pequeña escala para medir los patrones reales de cumplimiento y rechazo.

4. promover a tamaños de producción con barreras de protección (deslizamiento máximo, probabilidad mínima de llenado); y

5. Programar recalibraciones periódicas en torno a catalizadores conocidos (publicaciones de protocolos, impresiones macro). Esta estructura evita la dependencia de un único lugar y muestra señales de alerta tempranas cuando cambian las condiciones de liquidez.

Para los fondos AMM, simule una trayectoria futura que incluya movimientos adversos de los precios y la acumulación de comisiones. Evalúe si los tokens de incentivo cambian sustancialmente el resultado o simplemente enmascaran las pérdidas provocadas por la volatilidad. Si su ejecución va a mover sustancialmente el precio del fondo, considere la posibilidad de dividir las órdenes o utilizar una combinación de plataformas para reducir el impacto y la exposición al MEV.

Riesgos clave a tener en cuenta

• Evaporación de la liquidez. La profundidad y los diferenciales pueden deteriorarse repentinamente en torno a catalizadores o interrupciones; la liquidez mostrada ≠ la liquidez ejecutable.

• Riesgo de contraparte/operativo (CEX). La fiabilidad de la bolsa, los acuerdos de custodia y las rampas de entrada y salida de dinero fiduciario afectan a la calidad de la ejecución y a la integridad de la liquidación [6].

• Riesgo de contratos inteligentes/oráculos/MEV (DeFi). Los errores de codificación, los cambios en la gobernanza, la manipulación de los oráculos y el valor extraíble pueden afectar a los precios de los fondos comunes y a los resultados de los LP. Los reguladores han emitido recomendaciones para abordar las preocupaciones sobre la integridad del mercado y la protección de los inversores [8][9].

• Fragmentación y calidad de la información. La inconsistencia de los datos, los tiempos de inactividad y las diferentes estructuras de comisiones complican la determinación de precios y el análisis posterior a la negociación [3].

Entre los indicadores de alerta de evaporación de liquidez se incluyen el aumento de los diferenciales efectivos sin un cambio proporcional en los diferenciales cotizados, el aumento repentino de las tasas de rechazo de órdenes y la divergencia en los precios entre distintos mercados más allá de las bandas de arbitraje normales. Los interruptores automáticos a nivel de instrumento en algunos mercados pueden distorsionar aún más la liquidez, ya que los participantes se apresuran a redirigir sus operaciones.

En cuanto al riesgo de contraparte, una señal débil es la variación entre las latencias de liquidación notificadas y observadas. Los retrasos persistentes, los mensajes inexplicables de mantenimiento de monederos o el comportamiento inconsistente de la API justifican la reducción de la ponderación o la pausa del enrutamiento hasta que se recuperen las puntuaciones de fiabilidad.

Preguntas frecuentes sobre liquidez

¿Una mayor liquidez elimina la volatilidad o protege mi operación?

No. Puede reducir el impacto inmediato en el precio de una orden determinada en condiciones normales, pero los movimientos importantes y los cambios de régimen pueden seguir produciendo resultados adversos. La fragmentación, el comportamiento asincrónico de los mercados y los problemas de calidad de los datos hacen que los resultados obtenidos sigan dependiendo de la trayectoria.

¿Son los DEX o los CEX «mejores» para la liquidez?

Son diferentes. Las CEX se basan en las cotizaciones de los intermediarios en los libros de órdenes; las DEX se basan en la mecánica CFMM y el capital LP. La idoneidad depende del activo/par, el tamaño de la operación, la fiabilidad del mercado y las restricciones de riesgo. El riesgo de contraparte predomina en las CEX; el riesgo de los contratos inteligentes/oráculos/MEV predomina en las DEX. Muchas mesas utilizan ambos para diversificar las vías de ejecución.

¿Qué debo tener en cuenta en primer lugar al evaluar la liquidez de un activo?

Comience con el diferencial porcentual y la profundidad cerca del valor medio, luego analice el deslizamiento realizado para el tamaño típico de su orden en múltiples mercados y momentos del día. Confirme que las fuentes de datos sean fiables y que los métodos sean transparentes. Incorpore el diferencial efectivo y el déficit de implementación en su revisión, de modo que las mejoras cotizadas se correspondan con los ahorros de costes realizados.

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Referencias

[1] SEC de EE. UU. Investor.gov. «Glosario: Diferencial entre precio de compra y venta / Precio de compra / Precio de venta».

[2] CFA Institute. Liquidez en los mercados de valores: características, dinámica e implicaciones para la calidad del mercado.

[3] Banco de Pagos Internacionales (BPI). «La escalabilidad de la cadena de bloques y la fragmentación de las criptomonedas». Boletín del BPI n.º 56.

[4] Kaiko Research. «¿Cómo está afectando a los mercados la fragmentación de la liquidez de las criptomonedas?». 12 de agosto de 2024.

[5] Kaiko Research. «Mercados en movimiento: liquidez y grandes órdenes de venta». 29 de agosto de 2024.

[6] Banco de Canadá. «Estructura del mercado de los intercambios de criptoactivos: Introducción, retos y tendencias emergentes». Nota analítica del personal 2024-2.

[7] Angeris, G., Evans, A., Chitra, T., et al. «Improved Price Oracles: Constant Function Market Makers» (Oráculos de precios mejorados: creadores de mercado de función constante). 2020.

[8] IOSCO. «Informe final con recomendaciones políticas para las finanzas descentralizadas (DeFi)». Noviembre de 2023.

[9] Departamento del Tesoro de los Estados Unidos. «Evaluación de riesgos financieros ilícitos de las finanzas descentralizadas». Abril de 2023.

[10] S&P; Global Market Intelligence. «Una inmersión en la demografía de la liquidez para el comercio de criptoactivos». 13 de mayo de 2025.